股票如何10倍杠杆行政开支和财务费用均有所下降

当绿城中国（03900.HK）以净利润近乎腰斩的2024年报数据为张亚东七年执掌生涯画上句点时，这家销售规模全国第三、擅长打造豪宅项目的房企，正站在新的十字路口。

中交系老将刘成云空降接任董事会主席，这位在绿城不领一分薪酬的央企干部，在业绩会“首秀”上给足前任面子，肯定了管理层功绩。

然而，减值计提暴增、归属股东净利润率低至1%的数据，反映出绿城的低利润困局。被外界视为中交集团强化其主导地位的“换帅”行动，能否让这家混改房企在存量博弈中寻得新解，仍有待时间作答。

中交老将的绿城首秀

3月31日，执掌绿城中国七年的前董事会主席张亚东宣告辞任仅三天后，他的接替者、来自中交体系的刘成云就坐上了绿城中国2024年业绩发布会的“C位”。

现年56岁的刘成云，是中交集团体系内培养出来的干部，在中交已经有三十余年，现任中交集团的党委常委、副总经理。

从2015年中交集团成为绿城最大单一股东后，这家央企就开始逐步掌握绿城的主导权，“宋卫平时代”的烙印则越来越浅。

2018年时，张亚东曾是中交空降到绿城的掌门人，对绿城进行一系列改造。然而，张亚东是从大连市委常委、统战部部长的职位上来到中交集团的，在短暂任职后就被派到了绿城，与刘成云相比，张亚东在中交的履历很短。

绿城此番再度换帅，外界猜测中交集团将进一步加强对绿城的主导权。

或许是注意到了外界的关切，在履新后的业绩会“首秀”中，刘成云表示，未来大股东中交集团对绿城的支持会越来越强。

除此以外，刘成云还肯定了过去一年绿城管理层的工作，称“市场销售占位稳中有进，产品力优势凸显”。

对于当前房地产市场，刘成云判断称，“止跌回稳”所需的时间较长，根据成熟房地产市场如美国、日本、欧洲、中国香港等地经验，房地产市场从深度调整、过渡到筑底企稳、再到市场拉升，不是一蹴而就的，当前房地产行业已经进入"存量博弈、品质制胜"的新发展阶段。

值得关注的是，相比拿千万年薪的张亚东（2023年年报曾披露张亚东的薪酬为1217.1万元），刚刚从央企中交来绿城上任的刘成云，甚至不在绿城领取薪水。绿城在公告中称，作为非执行董事，刘成云不收取任何董事袍金，也不会因获委任为董事会主席而收取任何薪酬。

光环下的低利润困境

尽管新上任的刘成云肯定了过去一年绿城的成绩，但是翻看张亚东辞职后绿城中国发布的这份2024年报，其中存在一个关键的问题——净利润大幅下滑。

年报显示，虽然绿城中国年度营收达到1585亿元，同比增长21%；但是股东应占利润仅有15.96亿元，同比下降49%，近乎腰斩。

从2019年到2023年，绿城中国每年都能给股东创造20多至40多亿元不等的利润，而去年在营收创新高的条件下，归属股东利润却直接跌破了20亿。

尽管绿城在业内以“地王收割机”、擅长打造顶级豪宅等知名，但在光环背后，绿城一直有盈利过低的问题。

2023年绿城中国的归属股东净利率只有2.4%，而2024年再创新低，只剩下1%。

在利润下降的情况下，绿城拟派发的末期股息为每股0.30元，同比下滑30%，为四年来最低。

究竟哪些因素侵蚀了绿城中国的利润？仅看2024年这份年度报告，在房地产“三费”（销售开支、行政开支、财务费用）中，销售开支达到了33亿元，同比增长约22%，行政开支和财务费用均有所下降。

增长较多的是“预期信用亏损模式下的减值亏损净值”和“非金融资产减值亏损净值”，也就是说绿城在期内进行了大额减值计提。前者达到10.25亿元，同比增长346%；后者达到40.39亿元，同比增长191%。

这些减值计提主要来自于“物业发展分部”，也就是绿城的物业开发业务。绿城中国也在年报中称，房地产市场整体下行，部分业态销售价格不及预期，其列举了位于武汉、盐城、泰州、福州等地的多个楼盘。

尽管绿城一直称其在土地投资上聚焦核心区域、确保安全，大部分货值都在一二线城市。然而从年报可以看出，其在武汉、福州等二线城市的投资实际上不及预期，导致了减值计提。

在房地产业内，做高周转的刚需项目，普遍利润较薄，而豪宅项目虽然从开发到销售的周转较慢，但往往具有更高的利润空间。近年来，屡屡拿下高价地王打造豪宅的绿城，利润率却一直没有起色。

2021年，在销售额突破3500亿元之际，绿城中国毛利率仅为18.1%，同比下降5.6个百分点；归属股东利润率仅为4.46%，同比下降1.31个百分点。2022年，其毛利率进一步降至17.3%，较2021年数据再降0.8个百分点，归母净利润率仅为2.2%。2023年，绿城中国实现营收约1313.8亿元，同比增长3.3%，但66.8亿元的净利润同比下降了24.9%；归母净利润约31.2亿元，归母净利率约2.4%。

多次高层变动引关注

2024年，绿城中国的总合约销售金额是2768亿元，虽然没有达成全年3000亿的目标，但也已经攀升至全国房企第三名。

实际上，这个位次并非绿城的巅峰。早在2009年绿城就曾站上过销售额全国房企第二的位置，仅次于万科，那时还是“宋卫平时代”。

从2009年到2024年，绿城经历了频繁的动荡与转向，从融绿股权之争到央企中交入主，从老绿城人的淡出到中交内部人选的更替……

接下来的“刘成云时代”，对外界来说，仍充满诸多不确定性，这也导致在官宣“换帅”的那一天（3月27日），绿城的股价跌了11%。

在张亚东执掌绿城的7年里，最初他调整绿城战略组织架构和人员时曾收获颇多质疑，但后来他通过运用绿城的品牌和中交央企背景的背书，让绿城的年销售规模从一千多亿最多膨胀到3500余亿，甚至还成为了行业内的新晋“地王收割机”，绿城频繁高溢价拿下核心地块的背后体现出资金的充裕。

在央企股东的背书下，绿城中国的融资成本大幅下降，绿城不再是那个为钱发愁的公司。

2013年时，绿城的借贷加权平均融资成本为8.66%，中交入主后逐渐降至2017年的5.6%；2021年下半年起，民营房企挨个“爆雷”，绿城不仅幸存，其借钱还越来越容易，根据最新年报，截至2024年末，绿城的总借贷加权平均融资成本仅为3.7%，属于跟央企房地产企业差不多的水平。

然而对于绿城来说，在平稳度过这一轮房地产周期危机后，张亚东时代却随之结束了。未来，代表中交集团意志的新任董事会主席刘成云将会如何参与上市公司的经营管理？“换帅”是否意味着绿城这艘巨轮的行驶方向又将有所改变？一切仍然是未知数。

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